做空的外患未解 达利食品内忧隐现

本文转载自北京商报

又一家港股遭做空机构做空。与此前被做空的辉山乳业相同，此次被做空的达利食品集团有限公司（以下简称“达利食品”）股价一度大幅跳水。不过，达利食品6月8日发布澄清公告，对于FG Alpha Management（以下简称“FG”）的指控一一做出回应，并称或采取法律手段维权。略显强势的回应似乎在告诉达利食品的投资者们，该公司经营状况按部就班，做空机构所言子虚乌有。不过，从目前达利食品业绩状况来看，多个业务条线的增长已至天花板，不少品牌也在持续被诟病品牌老化。同时，因产品质量问题屡登黑榜，达利食品当下显然不仅要应对做空的外患，更多的品牌内忧也仍待解决。

惨遭做空

根据FG发布的推文显示，对于达利食品的质疑主要针对广告费、预付款、资本开支、超低运营费用以及税务信息不一致等方面。达利食品方面称，上述指控未充分考虑有关事实，实属不当引发误导，并称可能对FG采取必要法律指控。

在被做空机构盯上的消息传出后，达利食品的股价应声跳水，股价曾一度跌7.8%，至6月7日下午收盘时间，达利食品报4.3港元，跌幅为6.52%。

根据达利食品公告显示，FG质疑2012-2014年CTR报告，达利食品的广告开支高于旺旺，与达利食品及旺旺每年呈报的数字不符。2014-2016年达利的推广及广告开支增加了两倍，但CTR排名却下降。达利食品表示，CTR报告对各品牌企业的广告费用采集数据一般是引用各媒体的刊例价格，所以可以看到CTR报告中排名靠前的企业均为以几十亿元计的年度媒体费用，但实际上没有企业需付出如此巨大的广告费用，之间存在巨大的折扣率。

据了解，达利在2014-2016年间的广告开支分别为3.24亿元、3.24亿元、3.75亿元，涨幅较为平稳，并不存在达利广告开支显著上升的情况；FG所说的达利食品A费用（2014-2016年间A费用为4.84亿元、10.86亿元、15.63亿元）大幅增长是由于促销费用上升所致，并非主要是媒体广告费用增长所致。

达利食品方面认为，FG针对达利食品广告费用的指责不仅引用的数据与达利食品财务数据不具备很强的关联性，且对达利食品公布的广告开支数据也没有做深入分析。

强势回应

在FG对达利食品的质疑中，FG称达利食品在IPO前的资本开支约8%，但IPO后资本开支大幅增加，业务并没有很大发展，FG认为达利食品的财务令人眼花缭乱，该公司2013年、2014年资本支出与行业专家的计算有超过10亿元差异。

为此，达利食品回应称，2013-2014年期间的资本开支已披露在招股书第234页，“在2012-2016年期间，达利的资本开支占收入的比例分别为11%、8%、5%、3%、3%，平均值为6%，相较于部分可比公司的7%-13%，属于合理且偏低的水平”。

达利食品指出，FG声称引用了所谓专家的估计，认为该公司相应的资本开支金额高于实际需要，“但并未给出专家的估算方法以及依据”。

另外，针对达利食品的经营开支和薪资远低于上市同行，达利食品在公告中解释，其在2012-2016年的销售管理费用占收入的比重分别为8.3%、8.3%、9.1%、14.1%、18%；该比例相对较低（特别是在2012-2014年）的原因包括达利的销售模式是给予经销商相对较低的出厂价，提高其毛利率，并由经销商承担大部分的销售工作和费用，包括大部分的促销费用及人员费用等，这与已上市的部分竞争对手不同等。

达利食品还指出，公司所披露的营业费用符合自身业务模式，如采用更全面反映企业综合盈利能力的营业利润率来比较达利食品与同业，达利食品2016年营业利润率为约20%，属正常水平；达利食品员工人均月薪约4200元，属行业正常水平，其中生产工人及一线销售业务代表合计占比77%，占比相对同行较高，此部分员工典型月薪约3000元，大部分一线销售业代从经销商处领取部分收入。

在达利食品澄清公告发布之后，6月8日，FG相关负责人接受了媒体采访，其再次重申了6月7日提出的几点质疑，同时表示，有留意到当天达利食品发出的公告，并表示看法更加坚定。他认为达利食品公告中对经营开支的解释“不靠谱，不可能是真的”。

内忧外患

在发出澄清公告后，达利食品受到了多个投资机构的力挺。据报道，摩根斯坦利以及光大分析师均对FG做空达利食品发表了回应。澄清公告发出后，截至6月8日收盘，达利食品涨幅达3.95%，收报4.47港元，比被沽空前4.6港元的价格仅下跌了2.8%。

据了解，达利食品2015年于香港联交所主板挂牌上市。达利食品2016年年报显示，公司收益同比增长5.8%至178.42亿元；毛利同比增长17.6%至68.4亿元；净利润同比增长7.7%至31.37亿元。近年来达利食品业绩一直保持上升趋势，净利润也让同类企业难以望其项背。

目前达利食品旗下品牌包括“达利园”、“好吃点”、“可比克”、“和其正”、“乐虎”等。达利园糕点类产品为达利食品的支柱业务，该业务在2016年占达利食品营收的3-4成，这些传统优势产品，如蛋黄派、巧克力派、软面包、小面包、瑞士卷、蛋糕等，市场地位稳固，占据各细分领域的领先地位。和其正、乐虎也能在凉茶行业以及功能饮料行业占到前几名的位置。今年达利食品推出了豆奶产品，也准确切入了植物蛋白饮料市场，符合大健康的流行趋势。

骄人的业绩背后，达利食品还面临着来自业绩增速放缓的压力。根据达利食品2016年财报显示，该公司营收增幅为5%，这一数据在2015年为12%，2014年为16%。另外，作为食品企业，达利食品一直备受食安问题困扰，糕点类产品曾多次登上质量黑榜，包括旗下明星品牌达利园法式软面包、好吃点香脆核桃饼等。

同时，目前糕点类食品业务已经遇到天花板，该业务2016年营收为63亿元，增幅仅为0.2%，薯类膨化食品业务以及饼干业务则录得5.4%和9.8%的增幅。

有此前辉山乳业遭做空的先例，面对内忧外患，达利食品还有一场硬仗要打。中国品牌研究院食品饮料行业研究员朱丹蓬表示，达利食品近几年利润逐年上升，是不少企业难以做到的。该公司将产品下沉到三四线市场，避开了大企业的竞争，但是却按照一二线大公司模式进行推广，获得了较快的发展。未来达利食品需要注意的是，产品还需要继续升级，渠道还需要夯实，作为一个老牌食品企业，达利食品也存在品牌老化的问题，还需考虑将品牌盘活。

北京商报记者 孙麒翔 王子扬