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　　齐鲁证券 胡彦超 谢刚

　　、以及农工商超市等上市或非上市资产)旗下的核心产业，定位于集团“7+2”产业构成中的综合食品制造。现形成了以肉食品加工为核心，其他休闲食品多元发展的食品制造与食品分销双主业，其中食品制造与食品分销分别占比77%和23%。

其中之一的五强格局。不过仅从收入规模来看，2013年梅林肉类业务收入达62.7亿元，已经成为仅次于双汇、雨润、金锣的第四大肉食品企业。

    休闲食品业务为2011年光明集团注入的冠生园，这块资产质地相当优质，拥有“冠生园”、“大白兔”、“佛手”、“华佗”等众多优秀品牌，而且是诸多休闲食品细分市场的王者，蜂蜜和奶糖全国市场占有率都位居第一。冠生园综合毛利率维持在30%左右。不过和其他大众食品公司相比，虽然毛利率相近，但净利率处于中下游水平，费用率仍有一定节约空间，运营效率有待提升。

    食品分销业务作包括食品进出口、连锁店、饮用水以及网购业务。2013 年食品分销收入23 亿，其中进出口16 个亿，饮用水3 个亿，连锁店和网购4 个亿。目前公司正在进行的连锁业务转型(由光明便利转型为“光明里”)值得关注，转型后连锁店盈利能力有望得到提升；饮用水我们认为随着瓶装水的全国推广，未来可能成为公司一个爆发增长点；而食品进出口将继续受益于国内对进口乳品需求的高速增长。

    总之，我们认为公司拥有大量优质的品牌资产，随着战略清晰、管理的改善将逐步推动盈利水平和业绩提升，成为贯穿投资的长期主线。同时关注公司的短期展望：1)肉类业务和休闲食品并购提供的成长性机会；2)集团养殖资产注入为大概率事件；3)上海国资改革的催化剂。

    预计上海梅林2014-16年收入分别为124、148、181亿元，同比增长18.2%、20.5%、22.2%；归属上市公司股东净利润为1.9、2.7、3.6亿元，同比增长23.3%、41.1%、32.3%；对应EPS 为0.23、0.33、0.43元。综合绝对和相对估值结果，12个月目标价位8.8元，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：1)食品安全风险；2)定投项目不能按计划达产，导致业绩和盈利不及预期；3)到2016年，公司将拥有近1000家的连锁业态，需要精细运营能力的连锁业态若经营不善，则可能成为公司潜在出血点，拖累公司整体业绩。

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