延迟点价有助于节省运营资金,并使公司的业绩波动更加平稳。三季度由于大豆价格上下震荡明显,延迟点价方式的作用并未能充分展示出来,这也是三季度毛利率未能出现逆市环比回升的主要原因。但我们认为,延迟点价方式的采用除了可以节省公司的运营资金、在豆价单边下行的过程中受益明显以外,更重要的一点是,这将有助于减缓公司的业绩波动。如在豆价震荡明显的三季度,基于谨慎的原则,公司基本都是到岸后才点价,这使得公司的经营更加稳健;

　　尽管大豆价格趋势向下,但公司仍有创造佳绩的可能,关键还在运营团队的能力。

　　行业观点普遍认为,在大豆价格趋势向上的情况下,行业的压榨利润向好,反之相反。我们认为这种观点有一定的道理,主要是大豆的运输耗时近两个月加剧了业绩的波动。但除此以外,我们认为,影响利润更重要的因素应该是企业的加工成本的控制能力以及大豆进口时机的把握。因为尽管豆价下跌,但行业的压榨利润更多是受国内大豆的供需关系所影响,所以,在拥有延迟点价的方式能够成功规避豆价的单边下行风险以后,若公司的运营团队能够把握好国内大豆的供需关系变化,依然能够逆势创造出佳绩;

　　包装业务逐步推进,费用支出将严格控制。随着募投产能的建成,公司的小包装产品预计将在春节前后投向市场,未来公司将严格控制渠道的费用支出,初步将仅投向具有一定知名度的广州地区。我们认为,公司在广东地区经营多年,占据广东地区压榨产能的30%,借助上市公司的品牌效应,并且小包装油在城乡结合部仍有不少空白空间,公司的小包装业务的前景仍可看好;

　　产品结构持续改善,毛利率有望进一步提升。随着募投项目的投产,14年公司将可全部实现一级豆油及包装油销售(当前原油销售占比约30%,原油价格比一级豆油价格低200元/吨)。此外,经过公司研发团队与华南理工大学的合作研发,公司的压榨工艺有望实现突破,未来大豆压榨后的豆油得率、磷脂含量将进一步提升,压榨利润也将相应提高;

　　当前行业低迷,公司拥有资金优势有助于加快外延扩张的步伐。公司现有产能300万吨,考虑到期间机器需维护、休整,故有效产量在240万吨左右,而我们预计今年公司的大豆压榨量将达200万吨左右,因此公司下一步的产能扩张需求迫切。考虑到公司在广东市场的占有率已达30%,我们更倾向认为未来的压榨产能扩张会选址华东地区。此外,在纵向延伸方面,公司也有可能择机介入油脂深加工领域;

　　谷物贸易有望成为公司的另一利润点。此前公司已在上海设立子公司,主要从事有关饲料原料的谷物进口贸易。我们认为公司具有多年的大豆采购经验,并且在海运方面也有布局,因此介入谷物贸易能有效利用现有资源优势,未来贸易业务有望成为新的利润增长点;

　　维持“强烈推荐”。公司管理团队具有多年的行业经验、成本控制能力出色、具有业绩释放动力,加上延迟点价方式的采用以及产品结构的改善,我们预期公司的盈利能力将逐步提升,预计13-15年归母净利润为123/231/400百万元,折合EPS 为0.46/0.87/1.50元,对应PE 36/19/11倍,维持“强烈推荐”评级,目标价21.75元;

　　风险提示:由于供给增加,大豆价格可能出现急速下跌;生猪价格下跌导致豆粕需求下降;棕榈油高库存可能冲击豆油价格;政策风险。

　　（证券时报网快讯中心）

　　克明面业 002661 食品饮料行业

　　研究机构：西南证券(600369,股吧)分析师：梁从勇 撰写日期：2013-12-30

　　推荐逻辑。面条业务在行业竞争格局发生变化的条件下,克明面业通过上市募集资金的方式快速推进募投项目建设,确立了行业竞争的先发优势,在此基础上以先发优势带动业务结构升级,实现存量市场利润提升。存量市场业务结构调整的同时,增量市场的业务稳步推进,提高市场占有率,提高销量,奠定未来业务升级的客户基础。

　　渠道建设。克明面业在产品升级期间,采用直销、经销的两种方式实现销售,并在此基础上扩大分销的范围,提高分销质量,保障存量市场的销售质量。同时,开拓增量市场。现阶段,公司已在全国31 个省、市、自治区都建立了销售网点,并在重点中心城市设立了14 个办事处,以地市和县城为主开发了900多家经销商的渠道网络。未来一段时间内,公司将在原有的基础上进一步扩大销售范围,特别是重点销售区域的销售渠道、销售策略、销售的相关配套政策将可能进一步落实,上述政策落实后将有利于克明面业加快推进业务升级,并实现公司的计划目标。

　　募投项目投产。克明面业上市募集资金投入的相关募投项目将逐步投产,产量提升后,有利于企业充分享受规模经济效应,进一步降低企业的成本,提高企业的成本优势,在竞争过程中保持较高利润。

　　品牌溢价。克明面业经过28 年的经营管理,逐步形成了品牌效应,其所拥有的品牌效应为企业的产品溢价提供了空间。同时,随着产品便利、美味、健康等多种诉求的结合为企业的品牌渗透提供了方便,也成为企业构建强势品牌的推力,未来一段时间内克明面业将成为行业内更强强势的品牌,企业将享受强势品牌带来的各种效应。

　　价值扩张初期。企业所储备的各种高品质的产品、企业规模扩张速度、销售渠道拓展能力也正处于上升通道,在此阶段的企业发展速度将有所提升。

　　盈利预测与投资建议。预计2013~2015 年EPS 分别为1.30 元、1.58 元、1.93 元,对应的PE 分别为29.65、24.34、19.93,给予“增持”评级。

　　风险提示。原材料价格大幅波动;新增市场的业务推进速度低于预期速度;食品安全标准变更;劳动力成本上升。

　　（证券时报网快讯中心）