投资要点

　　随着近期双汇发展（000895）的母公司万洲国际在香港招股,万洲此前收购的Smithfield被高度关注。事实上,万洲旗下还有一家被国人知之甚少的欧洲肉制品老大Campofrio。2013年9月万洲国际完成对Smithfield的收购后,间接获得了Smithfield所持有的Campofrio公司36.99%的股份。2013年12月双汇宣布联合持有Campofrio45%股份的墨西哥食品公司Sigma,对公司剩余的18%股份发起要约收购,本次收购仍需获得西班牙国家证券市场委员会批准。

　　Campofrio食品集团,是西班牙一家以生产肉制品特别是猪肉制品为主的跨国食品企业,旗下有十五个品牌在各国当地市场排名第一,是西班牙、意大利、比利时、葡萄牙、荷兰、罗马尼亚等国猪肉制品领导品牌。目前为欧洲最大的肉制品企业,产品销往80多个国家和地区,2013年销售额超19亿欧元,净利润达1200万欧元。

　　在完成对Campofrio的收购后,万洲国际将成为三大洲最大的肉制品企业。国内的双汇发展也将从对Campofrio的收购中受益,我们认为会在品类、品牌、生猪资源等方面给双汇发展带来提升。

　　提升一:染指国内发酵肉制品市场,剑指最高端。双汇的优势在高温和低温肉制品,而在发酵肉制品方面几乎没有涉足。发酵肉制品味道好,营养价值更高,目前国内消费主要以高档餐厅、酒店为主,未来随着人均收入的提高,将逐渐转为家庭消费,市场空间较大。Campofrio在伊比利亚火腿、塞拉诺火腿、帕尔玛火腿等享誉世界的发酵火腿上具有很强的技术优势,在欧洲是发酵肉制品行业的领导企业,且西式发酵肉制品相比中式发酵肉制品含盐量较低,更适合于家庭日常消费食用。未来双汇可以利用Campofrio在发酵肉制品方面的技术优势和强品牌力涉足国内发酵肉制品市场。

　　提升二:扩充品类,提升品牌形象。除了发酵肉制品外,双汇未来可将西班牙火腿、意大利腊肠等具有欧洲特色风味的肉类产品引入自己的产品线,扩充产品品类。类比双汇与Smithfield的合作策略,双汇还或将Campofrio的品牌引入国内,建立一个高端副品牌,利用双汇强大的渠道网络进行销售,提升双汇品牌形象。

　　提升三:掌控欧洲优质生猪品种和资源。虽然无法得到具体数据,但据相关报道公司的生猪养殖量基本可以满足自身需求。双汇未来可以掌控欧洲部分生猪资源,以及获得用于生产伊比利亚火腿和塞拉诺火腿的地中海野黑猪等高端生猪品种。

　　我们从盈利能力和成长性角度比较看,国内的双汇发展要远好于Smithfield和Campofrio,双汇发展的估值水平也应高于万洲国际香港上市的整体估值水平。(1)Smithfield盈利能力差的原因在于低利润率的生猪养殖业务占比大、波动剧烈;(2)Campofrio盈利能力差的原因是西班牙乃至整个欧洲地区糟糕的宏观环境和严重的通货膨胀,2011年公司净利润大幅下滑至亏损。(3)Smithfield收入增速在5%,Campofrio接近0%,但双汇仍保持两位数以上的增长,我们预计双汇发展2014-16年收入分别为547、698、863亿元,同比增长21.7%、27.7%、23.6%。

　　根据齐鲁农业小组的预判,4月中下旬猪价在10.50元/公斤附近企稳,这将是2014年猪价的底部区域,我们看好未来三个月即5月至8月份的猪价中级反弹,成本上升短期或将对双汇发展的盈利和估值构成压制。

　　但是,我们中长期坚定看好双汇发展,公司拥有低调务实的优秀团队/高效的激励体系/信息化精细化的运营能力/三十年积累的品牌护城河,而且母公司有充足的品牌、品类、技术等资源给予双汇发展进一步品牌提升和品类扩张的空间。预计2014-16年EPS为2.21、2.72、3.29元,6-12个月目标价位55.25-66.30元,重申“买入”评级。

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