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招商证券股份有限公司关于牧原食品股份有限公司相关事项的说明
时间:2014-05-05 07:43  浏览次数:

  (上接42版)

  公司种猪头均毛利高于同行业上市公司,主要是公司种猪的头均成本低于同行业上市公司所致。

  通过对报告期内公司商品猪、种猪的头均毛利较高,主要为报告期内与同行业上市公司已公开披露的数据相比较,公司具有较大的成本优势。

  4、报告期内公司具有较强盈利能力的原因分析

  报告期内,公司保持较强的盈利能力:主营业务毛利率均保持在20%以上。主要原因是公司采取“自育自繁自养大规模一体化”的经营模式,形成了集饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养等多个环节于一体的完整生猪产业链,使公司具有了一定的成本优势。具体分析如下:

  (1)养殖模式不同是公司毛利高于同行业可比上市公司毛利的主要原因

  报告期内,公司毛利高于同行业可比上市公司,原因在于公司的养殖模式与同行业可比上市公司的养殖模式不同。

  公司采用的是“自育自繁自养大规模一体化”的自养模式,同行业可比上市公司主要采用的是“公司+农户”的模式或其衍生模式“公司+基地+养殖大户+农户”模式、“公司+基地+农户”模式(以下统称“公司+农户”模式)。

  与“公司+农户”模式相比较而言,自养模式更有利于实施规模化作业,生产效率高;生产各个环节间可以无缝对接,将个别生产环节不利的市场影响因素转化为公司内部的管理问题,使得整个生产流程可控,增强了公司抵御市场风险的能力。自养模式不但减少了各环节间的交易成本,同时收获了各环节产生毛利。因此,一般情况下,自养模式较“公司+农户”模式具有更高的毛利。

  目前,生猪养殖行业的上市公司多采取“公司+农户”模式或“公司+农户”的拓展模式,尚无完全采取公司自养模式的公司。因此,为了进一步说明这一问题,公司选取了养殖行业的其他两家养殖模式不同,但主营业务完全可比的上市公司圣农发展(002299,股吧)(股票代码:002299.SZ)和大成食品(股票代码:03999.HK)2007年度至2010年度毛利率进行对比。

  其中:圣农发展采用的是大规模一体化自养自宰的肉鸡经营模式;大成食品采取的主要是“公司+农户”的肉鸡经营模式;两家公司均将活鸡屠宰后出售给客户。

  两家公司2007年度至2011年度毛利率对比情况如下:

  可见,养殖行业中采取自养模式的公司毛利率要高于采取“公司+农户”模式的公司毛利率。

  与发行人可比上市公司中大康牧业(002505,股吧)采用“公司+基地+养殖大户+农户”的养殖模式;雏鹰农牧(002477,股吧)采取的是独特“雏鹰模式”,实质上是对“公司+基地+农户”模式的深化。发行人采取的是“自育自繁自养大规模一体化”养殖模式,即自养模式。三家公司均饲养种猪和商品猪,种猪和商品猪以活体销售给客户。

  正是由于发行人与大康牧业和雏鹰农牧所采取的养殖模式不同,导致发行人的种猪和商品猪的头均毛利高于大康牧业和雏鹰农牧相应产品的头均毛利。

  (2)一体化产业链及其带来的产业集群效益对公司的毛利率有较大贡献

  农产品(000061,股吧)行业单个生产环节的盈利能力通常比较低,要获得更多的利润,必须将多个生产环节整合在一起,实现一体化经营的产业集群效益。

  发行人采取“自育自繁自养大规模一体化”的经营模式,形成了集饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养等多个环节于一体的完整生猪产业链。因此,发行人商品猪和种猪的销售毛利包含了饲料加工环节的毛利、生猪育种和种猪扩繁环节的毛利、商品猪和种猪饲养环节的毛利。具体分析如下:

  ①公司具有饲料配方研发、饲料加工生产能力,有效降低了饲料成本

  公司的饲养所需饲料全部自行生产。饲料加工完成后直接装入公司的饲料罐装车,然后由饲料罐装车将饲料运送至猪场,并直接向猪场的自动饲喂器加料。整个流程中减少了饲料的包装、分拆等过程。一方面节省了包装、分拆饲料的费用,另一方面也减少了饲料的损耗成本。

  ②自育自繁自养大规模一体化的经营模式,降低了引进种猪的成本

  公司拥有较强的生猪育种技术,能够在不断提升核心种猪群的生产性能的前提下,不断自主扩大GGP核心种猪群规模,培育出性能更为优良的曾祖代种猪,从而可避免重复大规模引进原种猪带来的成本。

  以下采取模拟测算的方式以进一步说明发行人饲料加工环节对公司毛利的贡献:

  如果以市场价格作为参照,公司报告期内的饲料毛利率情况

  单位:元/吨

  注:市场价格数据来自搜猪网

  如果以育肥猪全价饲料和自配料的市场价格作为参照,公司2010年度、2011年度、2012年度和2013年1-6月的饲料毛利率分别为11.08%、12.14%、16.92%和15.40%。

  如果以育肥猪全价饲料和自配料的市场价格作为参照,由于饲料自产自供对公司报告期各期的毛利贡献情况如下:

  单位:万元

  注:销售头数详见本招股说明书“第六章 业务与技术”之“五、主营业务具体情况”之“(二)生产模式”之“2、主要工艺流程”之“(2)生猪养殖流程”。

  如果以育肥猪全价饲料和自配料的市场价格作为参照,2010年度、2011年度、2012年度和2013年1-6月自产饲料的毛利贡献额分别为:3,074.22万元、7,079.73万元、16,162.59万元和8,384.13万元,对公司当期生猪销售毛利的贡献比例分别为:31.72%、16.20%、38.64%和70.91%。

  (3)饲料配方技术为公司带来的成本优势

  公司在拥有“玉米+豆粕”型配方技术的基础上,结合南阳市小麦主产区特点,因地制宜研制了“小麦+豆粕”型饲料配方技术,在饲料营养中,小麦和玉米属于能量原料,因此小麦和玉米具有一定的相互替代性,并且小麦的蛋白质含量较玉米高,使用小麦一定程度上节约豆粕等蛋白类原料的使用。公司可以根据原材料的性价比及时调整饲料配方中的主要材料,有效降低饲料成本,从而形成了较强的成本优势。

  公司报告期内根据小麦和玉米市场价格变化对采购小麦或玉米的相机决策情况详见本招股说明书“第六章 业务与技术”之“十、公司技术及研发情况”之“(一)主要生产技术及水平”之“4、饲料生产及配方技术”之“(2)生猪饲料中小麦与玉米之间的替代关系分析”。

  饲料的毛利贡献情况,详见本部分之“(2)一体化产业链及其带来的产业集群效益对公司的毛利率有较大贡献”之分析。

  (4)能够在当地获得所需原材料,有效降低了原料采购成本

  河南省是产粮大省。2010-2012年河南省粮食产量分别为543.71亿公斤、554.25亿公斤、563.86亿公斤,占全国粮食总产量的比例分别为9.95%、9.70%和9.56%。南阳市更素有“中州粮仓”之称,是全省的农业大市,农业基础较好,粮食总产量约占河南省10%左右。南阳市的主要粮食作物有小麦、玉米、大豆等,这为公司饲料原料的供给提供充分的保障,同时减少了原材料的运输成本,使得公司在原材料采购成本方面具有一定优势。




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文章编辑: 网络整理员