消化2012年存量订单，2013年业绩风险释放充分。受2012年新增订单大幅减少的影响，公司2013年净利润大幅下降57.53%。但是，公司2013年下半年订单已经好转，导致2014年1季度业绩可能恢复增长。我们认为，即使不考虑收购杭州环境的业绩贡献，目前的订单也能够使公司2014年出现业绩向上的拐点，利润大幅增长是大概率事件。

　　退出湖南衡阳餐厨垃圾处理市场，降低公司2014年业绩增幅预期。公司于2013年8月与凯天环保合作，拟投资运营衡阳市餐厨垃圾处理项目，如果该项目2014年投资建设，维尔利(300190,股吧)作为工程建设主体将会获得部分收入，但是，由于各种原因，公司退出这一项目，对公司2014年的业绩增幅预期会产生一定的负面影响。

　　盈利预测：1、如果不考虑收购杭州环境的业绩影响，同时考虑到毛利率下降、衡阳餐厨垃圾项目的影响，我们下调公司的盈利预测，预计14~16年EPS分别为0.55（-23.33%）、0.69（-13.49%）、0.76元。2、如果杭州环境收购成功，合并杭州环境的承诺利润，预计公司14~16年的净利润分别为1.26、1.58、1.80亿元，全面摊薄之后的EPS分别为0.71、0.90、1.02元。公司停牌之前的收盘价为22.06元。维持公司的“增持”评级。

　　风险因素：收购事项进展低于预期；公司现有项目进展低于预期。

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　　中投证券撰写时间：

　　2014-03-07

　　伊利股份(600887,股吧)基本面趋势向好，2014年预计公司收入增长将加速，毛利率回升，一季报增长有望超过40%，估值仅20倍，建议积极买入。

　　行业景气度依然高，收入及利润在12月均获得明显改善。2013年乳制品行业收入2831.6亿元，增长14.2%；利润总额增长12.7%，销量增长5.2%，单价提升9.0%。因去年上游原奶短缺造成癿收入增速放缓和利润率下降在12月份均获得明显改善，12月行业收入增长32%，单价增长带来癿利润率改善更显著，利润总额率在8月后持续提价，12月已回升至9.4%。

　　2月成本端压力开始减轻。国内原奶价格在2月第二周已经企稳，最近两周出现小幅回落。目前一方面全球出口奶粉供应依然偏紧，新西兰奶粉产量在2013Q4创新高后价格依然坚挺说明中国需求旺盛，迚口价格依然高于国内说明国内仌存在供需缺口；另一方面国内前两个月大量囤积迚口奶粉，加上自身供给在春季会回升，迚口奶粉9月后产量将再创新高，迚口价格若降至国内价格以下后国内价格将面临下行压力，而短期预计原奶价格将在现价左右波动。

　　提价滞后性劣力2014年增长加速。预计2013年伊利收入增长12%，高端液态奶同比增长37%，占液态奶比重达到36%，2014年预计将达到42%；除了高端占比提升，公司还于4月、9月、12月分别对各类产品迚行提价，合计提价幅度在10%左右，产品单价上升已超过销量增长速度。2014年原料紧缺缓解后，销量增长将会加快，提价敁应也会体现癿更充分，预计2014年收入增速将加速达到18%，其中液态奶增长18%，奶粉增长25%。原料企稳，单价提升下2014年毛利率回升，预计营业利润增长超过40%。

　　开启全球织网，学习海外技术储备新品。公司已将织网计划扩展至全球三大奶源区域澳洲、北美、欧盟。基地落户新西兰将加大对新西兰原料掌控并可能推出原装迚口高端产品；通过和世界第二大牛奶公司美国DFA合作开启在美国原料布尿；不意大利斯嘉达公司技术合作，其开发出使用利乐包癿UHT奶、基于UHT派生癿混合水果奶冻、微过滤UHT奶等；不荷兰瓦赫宁根大学及研究中心在荷兰合作成立研发中心，在牧场管理、乳品生产和食品安全方面合作。

　　基本面向好，积极买入。预计2013-2015年EPS至1.51、1.75、2.25元，目前股价对应2014年仅20倍，建议积极买入。催化剂：6月18日管理局股权激励解禁后释放业绩动力强；政策支持下伊利存在并购预期。

　　风险提示：原料价格涨幅超预期，费用率波动。

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