沃森生物年报点评：三驾马车征远途，疫苗血制品立当下

　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司

　　事件：2013年公司营业收入、归属上市公司股东净利润分别为5.83亿元、0.48亿元，同比增长8.47%、-79.43%，扣非后归属上市公司股东净利润为0.67亿，同比下降65.29%；销售费用、管理费用、财务费用分别为1.04亿、2.35亿、0.46亿，同比增长-14.97%、122.03%、248.62%；基本每股收益为0.27元，同比下降79.07%。

　　财务状况：营业收入增加的主要原因是AC多糖结合、ACYW135多糖疫苗营收同比增加1196.08%、574.43%，另外新增甲型肝炎灭活疫苗、人血白蛋白、疫苗代理业务、药品代理业务、特许权使用费分别创收719.64万、3080.61万、7981.91万、476.53万、475.86万。扣非后净利润同比大幅下降的原因是：1)管理费用同比上升122.03%，原因是并购五家公司增加管理费用0.25亿和大安制药商誉摊销0.70亿；2)财务费用上升248.62%，系短期贷款增加和本期发行中期票据利息费用增加所致。

　　疫苗业务稳扎稳打，后续产品值得期待。公司在疫苗研发领域居于行业领先地位，目前上市销售的有AC脑膜炎多糖、冻干AC脑膜炎结合、ACYW135脑膜炎多糖、Hib多糖结合疫苗，13年营收比分别为1.67%、9.75%、8.36%、57.94%。公司目前在研的疫苗有生产批件在审的23价肺炎球菌多糖疫苗(国内第二家，有望15年上市)，处于临床试验的百白破-乙肝-Hib联合、百白破-Hib联合、CpGODN佐剂乙肝、重组乙肝、9价肺炎球菌多糖结合、感冒裂解病毒等疫苗，临床试验批件在审的有甲型、乙型副伤寒结合、伤寒Vi多糖结合、ACYW135-Hib多糖结合、13价肺炎球菌多糖结合疫苗；公司在炎疫苗储备丰富，后续新疫苗的持续上市保证了公司在疫苗领域稳固地位。公司持股50.69%的上海泽润拥有16/18型重组人HPV疫苗已经完成I期临床，正在有序开展II期临床，有望成为国内第一家上市的HPV疫苗；另外润泽有上市的Vero甲肝疫苗和临床批件在审的16型E7融合蛋白HPV疫苗。疫苗业务作为公司布局大生物产业重要的一架马车，内生式增长和外延式并购的规模雏形已现，曙光已见。

　　大安制药新版GMP认证获突破进展，复产在望。公司8.66亿控股90%的大安制药是河北省内唯一具有单采血浆站的血液制品企业，拥有3个血浆站(河间、怀安、邢邑血浆站，魏县、栾城采浆站已获批筹建中，预计未来在河北省将有新的血浆站获批)，年采浆能力约100吨，目前储存血浆约250吨，已获得包括人血白蛋白等药品生产批准文号，共4个品种22种规格。此次获得新版GMP认证后人血白蛋白和肌肉注射人免疫球蛋白(肌丙)两个产品可恢复生产，预计对14年业绩贡献较大。另外公司获批的还有乙肝特免、破伤风特免，但因生产工艺的改进处于生产批件补充生产阶段。在研的有处于临床试验的静丙和临床前的凝血因子8、凝血酶原复合物等。13年大安制药营业收入0.25亿，净利润-0.24亿，净利润为负的原因是采浆成本的上升和GMP改造拖累，相信14年将有所改善。

　　着眼生物大健康，长远布局单抗领域。公司持股63.58%的上海嘉和赫赛汀类似单抗在澳大利亚和国内都处于I期临床，另外重组TNF-α全人源、人鼠嵌合单克隆抗体处于临床试验批件在审阶段。上海沃森正积极研发长效EPO.

　　构建完整产业链，销售网络全面铺开。13年公司收购宁波普诺(100%股权)、山东实杰(100%股权)、莆田圣泰(100%股权)、云南鹏侨(51%股权).13年公司收购宁波普诺(100%股权)、山东实杰(100%股权)、莆田圣泰(100%股权)、云南鹏侨(51%股权)等渠道商，实现了销售网络的自我控制，构建了疫苗、血制品、单抗研发、生产、销售、流通完整的产业链，即有利于公司现有疫苗产品提高市场占有率，也有利于血液制品打开医院市场，保证公司产销率的平衡。

　　估值分析与投资策略。我们预测：2014年、2015年、2016年的EPS分别为0.72元、1.14元、1.57元，对应PE分别为66X、42X、30X。我们认为：公司长远布局生物大健康领域，疫苗、血制品、单抗在研产品丰富，短期关注疫苗和血制品业务的增长(14年预计有40%增长)。近来公司收购控股子公司较多，内部资源整合将给公司长足发展奠定解释基础。大股东李云春持有公司15.05%的股权，其通过平安大华汇盈1号资产管理计划增持公司股份，实现可表决权19.99%，显示了对公司长期发展的看好。建议投资者关注，首次给予“增持”评级。

　　风险提示：1)疫苗市场竞争加剧；2)新品研发低于预期；3)大安制药新版GMP认证速度低于预期；4)销售网络整合低于预期；5)无形资产摊销过大。

　　华宇软件：泛电子政务行业龙头雏形已现，食安+BI新业务贡献估值弹性

　　类别：公司研究机构：长江证券股份有限公司

　　报告要点

　　事件描述

　　华宇软件发布2013年报，主要财务数据如下：

　　事件评论

　　收入端可圈可点，新业务增长略超预期。公司13年整体营收增长22.74%基本符合预期，传统业务保持稳健增长，新业务逐步进入放量阶段：1、法院行业收入贡献4.09亿元，同比增长15.21%，在护城河极高的法院行业公司已经从前期跑马圈地进入到深化应用阶段，业务审判系统、数字法庭法律文书校对等核心产品持续渗透，移动端产品“诉讼无忧”已经覆盖了全国87个法院；2、检察院行业收入增速略高于法院达到25.98%，主要受益检务公开和法检互联等协同业务的需求驱动；3、BI业务进入业绩兑现期，13年实现收入4501万元同比增长52.89%，略超市场预期；4、食安业务仍处于起步阶段，营收3054万元同增68.49%，但可以看到，公司推出面向城市的“城市立体化食品安全保障体系建设方案”和面向食药监的“食品药品安全监管一体化解决方案”极为契合当权食品安全行业发展趋势，预计政府层面的订单有望在14年逐步落地。

　　市场拓展带来毛利率略有下滑，研发投入增加导致费用率小幅提升。公司13年综合毛利率同比下滑2.04个百分点，主要有2个方面原因：1、运维服务收入比重大幅提升主要是北京地区以外的非成熟市场的拓展贡献，而非成熟市场的运维服务处于前期市场开发阶段即毛利水平略低于成熟地区；2、13年公司承接部分大型软件定制化开发项目，导致毛利率略有下行。期间费用率的提升主要是管理费用同比增长48.32%，其中研发投入增加是主要原因。公司2013年研发投入达到1.16亿元，其中资本化处理5515万元，但研发费用仍同比增长96.53%。

　　泛电子政务行业龙头雏形已现，食安+BI新业务贡献估值弹性：我们认为，公司绝大部分业务收入来自政府，包括传统的法检业务，以及税务、智慧监狱等新开辟的领域，乃至食品安全监管及BI数据分析，基本基于母公司的既有销售渠道；虽然各项业务貌似彼此独立，但内在的协同逻辑逐步明晰。对于传统的电子政务业务，我们认为由于收入基数较高其增长弹性相对较弱，预计整体保持年均20%以上的稳健增长；而对于新业务我们认为理应赋予相对更高预期，主要基于以下两个方面逻辑：1、据了解目前部分地区食品药品监督局机构调整完毕，进入实质运行阶段，其他部分食药局处于机构调整和预算编制阶段，预计14年项目招标逐步开启。公司先发优势显著，2011年底政府将食品安全追溯提上议程，而航宇金信已经前瞻性的予以布局，目前公司相关产品标准化程度已大幅领先于其他竞争对手，预计年内将有政府层面的大型订单落地。2、亿信华辰经过06年~13年研发积累形成了比较完善的产品并进行全国推广，目前已经覆盖了政府、税务、社保、银行等领域。基于BI市场接受度和现有市场格局，我们判断亿信经历前期研发和渠道储备，将逐步进入业绩释放期，或将保持年均50%以上复合增长。

　　盈利预测：我们判断公司14~16年EPS分别为：1.07、1.35和1.79元，对应PE分别为28、22和17倍，估值优势显著，维持推荐评级。