4月29日晚，位于香港西九龙的环球贸易广场76楼的万洲国际，一片寂静。这里，有人刚刚做出了一个艰难的决定：万洲国际香港IPO中止，暂无重启时间表。

“其实，早在28日公司就在考虑中止IPO一事了，这两天他(万洲国际董事长万隆)心情很差，办公室没人敢说话。”一位接近万隆的人士在29日告诉21世纪经济报道记者。

仅仅20多天前，这家全球最大的猪肉制品企业还在描绘一幅雄心勃勃的蓝图：拟在港发行股份36.55亿股，集资规模约292亿至411亿港元。如果成行，此举将成为自2010年以来香港规模最大的首次公开发行，甚至还有希望创香港IPO之冠。

在更早之前，万洲国际就将总部搬到了这幢全港最高楼的豪华写字间里，为其IPO招兵买马。

如果按照最初的计划，4月30日，就应该是万洲国际挂牌的日期。原计划还包括在当天晚上，为挂牌举办一场庆祝酒会，届时，包括万洲国际的高层、近30家的承销商团队等将齐聚一堂，堪称香港投资界的一场盛宴。

然而，从4月10日路演起，到4月22日紧急宣布缩小融资规模，推迟上市日期，再到4月29日中止上市，心情如坐过山车一般降至谷底的除了万隆，还有鼎晖投资总裁焦树阁(又名焦震)。

中止IPO，对于万洲国际而言，将直面近75亿美元债务的巨大压力；对于鼎晖而言，则是与高额套现又一次擦肩而过。

从2006年携高盛入主双汇集团(现为万洲国际下属企业)起至今，鼎晖“潜伏”双汇已近十年。这期间，双汇从一家河南省漯河市当地的国企，改制壮大成“世界上最大的猪肉食品企业”，并正试图通过在港整体上市进一步国际化。这一切的改变，正式的起点应该就在2006年，甚至连赴港IPO也在那时埋下了伏笔。

成也鼎晖，败也鼎晖。毫无疑问，双汇是鼎晖持有时间最长的项目。随着时间的推移，PE鼎晖越来越迫切的考虑是，如何从这家优质企业中获得最大限度的回报并全身而退。于是，从收购史密斯菲尔德，到香港IPO，有万隆这位“屠夫”实业家的野心，也有鼎晖的极力推动。伴随双汇不断攀登一个个充满荣光的顶峰，资本所带来的陷阱也如期而至。

九年前的胜出者

种种迹象表明，2014年的这场IPO大戏，早在2006年时已经有了雏形。

2006年3月，双汇集团100%国有股权在北京产权交易所正式挂牌转让，标价10亿人民币。这家已经是全国最大的肉制品企业的改制消息一出，便引发了国际资本市场的兴趣，JP摩根、美国国际集团、高盛、淡马锡、花旗等国际投行等慕名而来，甚至还有央企中粮。

同年5月，双汇方面宣布，由高盛与鼎晖组成的罗特克斯公司成为最终的受让方。

与这些大佬相比，彼时成立才三年的鼎晖无论在名气还是实力，都处于劣势，甚至直到最后结果出来，市场才知道原来鼎晖也参与了这次竞购。其为何能够与高盛联手并最终胜出呢？

据2006年时双汇方面对21世纪经济报道记者的介绍，在3月底挂牌结束后，共收到两家意向受让方的报名资料，分别是以高盛集团和鼎晖中国成长基金Ⅱ为实际控制人的香港罗特克斯有限公司和以香港新世界发展(7.91, 0.08, 1.02%, 实时行情)有限公司及CCMP亚洲投资基金为实际控制人的双汇食品国际(毛里求斯)有限公司。

而评审打分主要以价格和其它方案为主。在这种情况下，高盛和鼎晖的20亿元报价“已经是最高了”。而摩根当时的报价为18亿元人民币。

据悉，其它方案主要为对企业下一步发展的承诺和计划。这一方面的比拼细节，在当时无从知晓。但九年过去，回溯双汇变身万洲国际的历程，我们应该可以窥出其中端倪。

鼎晖投资成立于2002年5月，其前身是中国国际金融有限公司的直接投资部。而作为原中国国际金融公司直接投资部副总经理，焦树阁也成为了鼎晖投资的创始人之一，并直接负责2006年的双汇收购案。

在当时，面对众多国际大投行，鼎晖的优势在于对中国企业和政商环境的熟稔。此前的一种说法是，除了价格，鼎晖和高盛还向当时以万隆为代表的双汇高管团队承诺，收购之后除了履行单纯的财务投资义务外，还会支持管理层MBO的尽快开展，并提供更为稳妥有效的方案。这一说法目前已经得到了接近万洲国际和鼎晖人士的证实。

双汇对于MBO的努力，早在2003年前后便悄然开始。2003年6月13日，双汇集团与海宇签署《股权转让协议书》，将其持有的8559.25万股(占总股本25%)，以每股4.7元的价格转让给海宇投资，后者成为双汇发展的第二大股东。

从海宇成立并收购双汇股权开始，有关“海宇是否是双汇高管MBO平台”的质疑就相伴而生。几年后，漯河市当地一位政府官员向21世纪经济报道记者证实了这一猜测。

“其实，我们当时选择‘卖掉’双汇，也有一个考虑，就是希望通过改制，引入国际投行，在未来能按照国际上的激励机制，给管理层一定的激励，让管理层在企业中拥有真正的发言权。”他对21世纪经济报道记者坦言。

高盛鼎晖入主后，双汇的MBO步伐加快并一度更加的隐秘化。2009年12月14日，双汇发布了一则迟来的股权变动公告。公告称，2007年10月，高盛和鼎晖将双方共同控制的罗特克斯(直接控股双汇集团和双汇发展)重组为双汇国际(Shuanghui International)。

在2007年6月接手上述国有产权之后，鼎晖和高盛便开始与双汇集团的关联企业(双汇体系中的未上市部分)接触，意图从外资股东手中，收购这些关联企业的股权。

正是在那时，由双汇300多名员工组建的离岸公司兴泰集团(Rise Grand)开始介入，并成为收购的主角——与高盛和鼎晖联手收购关联公司的外方股权。在兴泰持股的双汇员工共有300余人，包括双汇集团及上述关联企业的中高层管理人员、生产骨干、技术骨干和业务骨干。

当时高盛、鼎晖和兴泰将其收购的关联公司股权，通过“增资扩股”的方式注入了双汇国际。由此，兴泰成为双汇国际的第二大股东，持股31.82%。

此次IPO前夕，双汇国际改名为万洲国际。在万洲国际最新公布的股东架构中，截至2013年12月31日，雄域公司(兴泰集团全资拥有)以27.205%的股比占据第一大股东的位置。万隆则拥有兴泰集团14.47%的实益权益。

IPO之路两度搁浅

对于财务投资者的高盛和鼎晖而言，在20亿元人民币收购双汇后，首要考虑的便是如何获利退出的问题。

在当时，摆在高盛与鼎晖面前的有两条路。一是倒手卖掉。但这条路在他们入主前就被堵住。

据21世纪经济报道了解，挂牌时，为了保证自己和团队的控制力，除了不卖给同行的要求外，万隆和当地政府甚至还在合同主条款中附加了一句：即使意向方未来转让，也决不能转让给同行。